現在進行中のビットコイン弱気相場では、通常とは異なることが起きています——それは価格チャートそのものよりも、実際にこの資産を保有しているのは誰かという点に関係しています。Bitwise のシニア・インベストメント・ストラテジストであるフアン・レオン（Juan Leon）によると、今回の下落局面は構造的に見てビットコイン史上もっとも穏やかなものであり、その理由は市場の仕組みそのものが根本的に変化していることを示しているといいます。
Summary
主なポイント
- 現在のビットコインのドローダウン50％は、2022年の78％の変動や2018年の84％の下落と比べて大幅に小さく、記録上もっとも穏やかな構造的弱気相場となっている。
- 機関投資家は二分されている：一部はドルコスト平均法で押し目を拾っている一方、他は資本を投じる前に規制の明確化を待っている。
- 4月以降、現物ビットコインETFからは40億ドル超の資金流出が発生する一方で、メモリチップETFにはおよそ120億ドルの資金流入があった——Bitwise はこの差が今後逆転すると見ている。
- Clarity Act（明確化法案）が可決されれば、レオンが「数兆ドル規模の新たな機関投資マネーのための新しい『許可構造』」と呼ぶものが解放されることになる。
- 暗号資産市場のファンダメンタルズは、機関投資家向けインフラの成長とトークン化された現実資産（RWA）の採用拡大を通じて、静かに強化されつつある。
現在のビットコイン弱気相場は構造的により穏やか
数字は明確なストーリーを物語っています。50％のドローダウンは痛みを伴うものです——そして高値付近で購入した人にとってはなおさらです。しかし過去のサイクルと比較すると、これは意味のある変化を示しています。2022年の弱気相場では78％の変動がありました。2018年の崩壊では84％に達しました。そうした基準からすると、現在市場が経験している状況は歴史的に見て抑制されたものです。
レオンは The Block へのインタビューで、これを記録上ビットコインの「もっとも穏やかな構造的弱気相場」と呼びました。この区別は単なるデータポイントとしてだけでなく、誰が売り、誰が保有し、この資産の投資家ベースがどのように進化してきたかを示すシグナルとして重要です。
2018年および2022年とのドローダウン比較
過去の弱気相場の多くは、リテール投資家の投げ売りによって主導されてきました——熱狂的なピーク時に参入した新規買い手が、価格崩壊とともにパニック売りを行うという波です。現在はそのダイナミクスが以前ほど支配的ではありません。今回のサイクルはおよそ8か月続いていますが、過去の弱気相場はおおむね12〜13か月続きました。この短縮されたタイムラインが維持されるかどうかはマクロ環境に大きく依存しますが、ドローダウンの深さだけを見ても、今回の下落局面が過去と意味のある形で異なっていることがわかります。
Glassnode のオンチェーンデータは、この状況を裏付けています。ビットコインは、資産の真の市場平均価格（True Market Mean）および短期保有者の取得コスト（Short-Term Holder Cost Basis）を5か月連続で下回って取引されており、これはこの資産の歴史の中でも最長クラスの「ディープバリュー」局面です。長期保有者の損失実現額は最近、1日あたり2億8,000万ドルでピークを付け、これは2022年12月以来の高水準であり、オンチェーンで実現された総価値の43％を占めています（2月初旬は15％）。これらはストレスの兆候であると同時に、広範なパニックではなく、サイクル終盤の分配局面を市場が消化していることを示しています。
機関投資家クライアントのセンチメントと行動
Bitwise におけるクライアントとの会話の変化は示唆的です。「2022年には、クライアントは『暗号資産は生き残れるのか』と尋ねていました」とレオンは語ります。「2026年には、『どこで入るべきか、どれくらいのポジションサイズにすべきか』を聞いています。これはまったく別の会話です。」
機関投資家クライアントは、はっきりと二つの陣営に分かれています。過去2年間でビットコインの配分を構築してきた投資家は、この下落局面を「贈り物として扱っている」——つまりポートフォリオのリバランスや、より低い価格でのドルコスト平均法に活用しています。もう一方のグループは、これまで本格的にコミットしてこなかった大規模な資本プールであり、動く前により明確な規制環境が整うのを待って静観しています。
この分かれ方自体が成熟の証です。もはや問いは「ビットコインが生き残るかどうか」ではなく、「どれだけ、いくらで買うか」になっています。
ビットコインの価格下限の上昇は保有者の成熟を反映
Bitwise が提示するもっとも分析的に興味深い主張の一つは、循環的というより構造的なものです。すなわち、ビットコインの価格の「底」はサイクルごとに上昇しており、その理由は「誰が保有しているか」にあるというものです。
リテールからプロフェッショナル・アロケーターへのシフト
「サイクルのたびに底値は切り上がっていますが、それは偶然ではありません」とレオンは言います。「それは資産が成熟し、限界的な保有者がリテール投機家からプロフェッショナル・アロケーターへと移行するときに起こることです。」
プロフェッショナル・アロケーター——年金基金、資産運用会社、ファミリーオフィスなど——は、リテール投資家のようにパニック売りをしません。彼らには投資方針、投資仮説、そしてより長期の時間軸があります。リテール投機家に代わって彼らが主要な保有者となることで、市場の土台はより堅固になります。各サイクルのボトムが前回より高くなるのは、ビットコインを握る「手」がより強くなっているからです。
ボトム形成シグナルの出現とETFダイナミクス
いくつかの典型的なボトム形成シグナルが現れつつあります。レオンは、売られ過ぎを示すモメンタム指標、およそ半数のビットコイン保有者が現在含み損状態にあること、そして長期保有者による再度の蓄積を指摘しました。6月の現物ビットコインETFからの記録的な資金流出も——レオンはこれを「見切り」ではなく「投げ売り」と解釈していますが——同じパターンに当てはまります。
Glassnode のデータは、ここにさらなるニュアンスを加えます。現物ビットコインETFの30日平均ネットフローは5月中旬に月次ベースの資金流出局面へと転じ、6月初旬には1日あたりマイナス1億9,300万ドルでピークを付け、その後はマイナス8,900万ドル前後まで和らいでいます。ETFの日次取引高は6億5,000万〜9億5,000万ドルで、2025年10月に記録した44億ドルのピークからおよそ80％低い水準にとどまっています。QCP Capital は、ETFフローが6月25日のマイナス6億9,170万ドルのボトムから、7月6日にはプラス2億6,570万ドルへとすでに反転していると指摘しており、ボラティリティは高いものの方向性の変化となる可能性があります。
これらの指標のいずれも、それ単体でボトムを確定させるものではありません。Glassnode は、長期保有者の投げ売りのさらなる沈静化、機関投資家フローの安定化、そして True Market Mean の持続的な回復が、レジーム転換の可能性を建設的に評価するための前提条件として残っていると述べています。しかし、シグナルの収斂は注目に値します。
AIブームと規制遅延がビットコインおよび暗号資産市場に与える影響
ビットコインの弱気相場は真空の中で起きているわけではありません。人工知能（AI）への投資ブームと、米国における暗号資産関連法案の停滞という二つの外部要因が、本来であればより速い回復を支えうる資本フローを左右しています。
AIは資本を奪う一方でマイナーの多角化を促進
レオンは競合関係について率直でした。「人工知能への熱狂は、本来であれば暗号資産に流れ込んでいたかもしれない数十億ドル規模の資金を吸い上げてしまいました。」ETFフローのデータはこれを具体的に示しています。4月以降、メモリチップETFにはおよそ120億ドルの資金流入があった一方で、現物ビットコインETFからは40億ドル超の資金流出が発生しました。同じ成長志向の資産の間で選択を迫られたアロケーターは、体系的にデジタル資産よりもAI関連インフラを優先してきました。
しかしレオンは、AIを単なる脅威として位置づけることは避けました。「AIをバブルと呼ぶつもりはありません」と彼は述べ、ビットコインマイナーがAIや高性能コンピューティング（HPC）分野へと事業を拡大している事例を挙げて、コンピューティングインフラ需要が実体を伴っていることを示しました。Bitwise の長期的な見方では、AIと暗号資産はより補完的な関係になっていきます——エージェント型AIシステムが、プログラマブルマネー、マシン・ツー・マシン決済、ステーブルコインのレールに依存し始めることで——そして両者がいつまでも同じ資本を奪い合う関係にとどまるわけではないということです。
レオンが示した循環的なロジックは単純です。AI関連の設備投資期待が十分に織り込まれ、相対的なバリュエーションが圧縮されれば、アロケーターは高値から50％下落しつつファンダメンタルズが改善している資産へとローテーションするようになります。ビットコインはまさにその条件に合致します。
規制の不透明感と Clarity Act がもたらしうる効果
二つ目の外部要因は立法上の遅れです。Clarity Act（明確化法案）——デジタル資産の分類と取引方法を定義する米国の規制枠組み——は依然として停滞しており、レオンは8月の議会休会前に可決されるとは見ていないと述べています。
その利害は重大です。「Clarity Act が変えるのは、数兆ドル規模の新たな機関投資マネーに対する『許可構造』なのです」とレオンは言います。大学基金、政府系ファンド、大手資産運用会社といった大規模な機関投資家は、多くの場合、新たな資産クラスに配分する前に規制の確実性を求める投資方針の下で運用されています。明確なルールがなければ、その資本は価格に関係なくサイドラインにとどまります。Clarity Act の成立は、単に正当性のシグナルとなるだけでなく、現在閉ざされているゲートを構造的に開くことを意味します。
マクロ経済の不確実性の中で強まる暗号資産市場のファンダメンタルズ
Bitwise の最高投資責任者（CIO）であるマット・ホーガン（Matt Hougan）も先週、同様の見解を示し、暗号資産市場は現在の弱気相場の終盤に近づいていると主張しました。ホーガンは、Strategy 社の STRC 優先株の売りが、過去のビットコイン強気相場に先行してきたサイクル終盤のデレバレッジと類似していると指摘しました。
機関投資家向けインフラとトークン化資産の成長
Bitwise の最新の四半期レポート「Crypto Market Review」も、別の視点から同じ結論に至っています。近年でもっとも弱い価格推移となった四半期の一つであったにもかかわらず、このレポートは、機関投資家向けインフラの継続的な成長、トークン化された現実資産（RWA）の拡大、そして伝統的金融機関による採用を、業界の基礎的条件が静かに強まっている証拠として挙げています。
価格とファンダメンタルズのこの乖離は、分析上重要です。弱気相場はしばしば、実際の構造的な進歩を覆い隠します。構築されつつあるインフラ——ETF商品、カストディソリューション、トークン化フレームワークなど——は、ビットコイン価格が下押しされているからといって止まるわけではありません。センチメントがいずれ好転したとき、機関投資家規模の資本フローを支えるためのアーキテクチャは、過去のどのサイクルボトム時よりも発達しているはずです。
見通しに影響を与える主要なマクロ経済イベント
短期的な状況は、暗号資産そのものとはあまり関係のないマクロ要因によって複雑化しています。「粘着的なインフレ」によって金利見通しは上方修正されました。中東での最近の出来事を含む地政学的緊張は、より広範なリスク資産に不確実性をもたらしています。7月14日のCPI（消費者物価指数）発表と今後の米連邦準備制度理事会（FRB）会合は、今後数週間の暗号資産市場のマクロ環境に影響を与える主要なデータポイントとして、レオンが挙げたものです。
今回の弱気相場が過去と本質的に異なるのは、ビットコインのファンダメンタルズが価格とともに劣化しているわけではないという点です。保有者はよりプロフェッショナルになり、インフラはより厚みを増し、規制枠組みは解決に近づき、この資産は2018年や2022年当時には存在しなかった規模で機関投資家のポートフォリオに組み込まれつつあります。底値が切り上がっているかどうかは問題ではありません——データはそう示しています。問題は、その底値が次の打ち上げ台となるまで、市場がどれだけの忍耐を要するかということです。
FAQ
現在のビットコイン弱気相場が過去より穏やかとされるのはなぜですか？
現在のドローダウンは50％であり、2022年の78％の変動や2018年の84％の下落と比べて明らかに軽微です。Bitwise のフアン・レオンは、これを記録上ビットコインの「もっとも穏やかな構造的弱気相場」と表現しており、より成熟しプロフェッショナルが優勢な保有者ベースを反映しています。
機関投資家は現在のビットコイン下落局面にどのように対応していますか？
機関投資家クライアントは二つのグループに分かれています。過去2年間でビットコインの配分を確立してきた投資家は、この下落をリバランスやドルコスト平均法に活用し、買い場と見なしています。一方で、既存ポジションを持たない大規模な資本プールを代表する投資家は、コミットする前により明確な規制環境が整うのを待っています。
ビットコインの価格下限が上昇している要因は何ですか？
主な要因は、ビットコインの保有者ベースの成熟です。資産の主な保有者が、パニック売りしがちなリテール投機家から、そうした行動を取りにくいプロフェッショナル・アロケーターへと移行するにつれ、各弱気相場のボトムは前回サイクルよりも高い水準で形成されるようになっています。
AIブームは暗号資産への投資フローにどのような影響を与えましたか？
AIへの熱狂は、暗号資産から相当な資本を奪いました。4月以降、メモリチップETFにはおよそ120億ドルの資金流入があった一方で、現物ビットコインETFからは40億ドル超の資金流出が発生しました。Bitwise は、AI関連の設備投資期待が正常化し、アロケーターがファンダメンタルズが改善している割安資産を探し始めるにつれて、このダイナミクスは逆転すると見ています。
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本記事は人工知能の支援を受けて作成され、編集部による確認を経ています。
